文：互聯網江湖 作者：劉致呈
三季報的減虧，似乎沒能挽回市場對逸仙電商的看法。
11月21日，逸仙電商發(fā)布了2023財年Q3財報，報告期內，逸仙電商營收同比減少16.3%至7.18億元，毛利率從68.9%提升至71.4%，凈虧損從2.11億元縮窄6.1%至1.98億元。
這份中規(guī)中矩的三季報，似乎并沒有為市場找回更多的信心，經過20日走跌，21日開盤后股價稍有拉升，11月22日收盤前，逸仙電商股價來的0.779美元。
要知道，自10月16日公司股價跌破1美元以來，收盤價再沒能回到1美元以上。
今年11月2日，逸仙電商就已經收到了紐約證券交易發(fā)出的警示函，根據紐交所的上市規(guī)則，平均收盤價在連續(xù)30個交易日期間低于1.00美元，則該公司將被視為低于合規(guī)標準。
根據規(guī)定，收到通知后，公司必須在六個月內將其股價和平均股價恢復到1.00美元以上。否則將啟動停牌和退市程序。對此，逸仙電商表示，“將考慮采取各種措施，以糾正因對其交易價格造成不利影響而導致的不合規(guī)情況，并避免任何可能的退市。”
二級市場上，股價是市場對公司價值的顯性判斷，也是投資人對企業(yè)價值最直接的觀點和判斷。
那么，對于逸仙電商來說，當下的股價是否公允地反映出了其真實價值？公司的經營是不是被市場低估了？為避免退市，逸仙電商還有哪些底牌？
我們不妨透過財報來看。
不足1美元的股價背后，逸仙電商被低估了嗎？
市場對公司的估值會經歷一個變化，從營收估值到凈利潤估值，因為公司發(fā)展的初期是要做大規(guī)模的，營收規(guī)模上來了，再去優(yōu)化費用結構，實現經營盈利，最后實現凈利潤、現金流的增長。
市場對逸仙電商的價值判斷，似乎還處在營收估值階段，所以即便是凈虧損減少，市場也沒有起太多的波瀾。顯然，市場對于這份三季報，還不夠滿意。
公允地說，至少從盈利能力上來看，這份三季報充分體現出了逸仙電商盈利能力的改善。
從數據上看，2020財年到2023財年，逸仙電商前三季度凈利潤分別為-11.57億、-10.72億、-7.66億以及-2.56億。三季度凈虧損在不斷收窄。如果從利潤增長的比例來看，2021財年到2023財年，增長率分別為7.37%、28.51%以及66.64%。
從數據上看，這三年逸仙電商的盈利能力是在不斷改善的，只不過，盈利能力的改善不是源于營收的增長拉動。
對比2021財年到2023財年的前三季度營收來看，逸仙電商分別實現營收43.12億、27.01億、23.42億，增長率分別為31.80%、-37.37%以及-13.28%。
可以看到，2022以及2023財年，前三季度的營收是大幅下滑的，特別是2023財年，雖然只是下降了13.28%，但是2022財年下滑得已經夠厲害了，由此可見，2023年消費復蘇紅利，逸仙電商似乎并沒有抓住。
我們對比其他幾家上市美妝企業(yè)就會更加清晰。
2023年前三季度，珀萊雅營收52.49億元，同比增長32.47%；凈利潤7.46億元同比增長50%；上海家化營收50.91億元，同比增長-4.91%；凈利潤3.94億元，同比增長25.83%；
華熙生物營收42.21億元，同比增長-2.29%，凈利潤5.14億元，下滑24.07%。
可以看到，這幾家美妝上市企業(yè)中，營收下滑最厲害的其實就是逸仙電商和華熙生物，而頭部的幾家企業(yè)中只有逸仙電商依然是凈虧損。年報顯示，2020到2022財年，逸仙電商累計凈虧損超過50億元人民幣。
我們再看費用變化。
2023年前三季度，逸仙電商市場銷售管理費用為18.56億，同比下降了20.89%，研發(fā)費用，0.74億，同比下降了26.43%，兩項費用去年同期分別為23.46億以及1.07億。進一步來看，營銷費用方面，2023年前三季度就減少了4.9億，研發(fā)費用方面，減少了約0.3億。
有意思的是，在凈虧損方面，逸仙電商2023財年前三季度比上年同期恰巧減少了5.1億。也就是說，2023年前三季度的利潤改善，其實都是縮減營銷費用、研發(fā)費用。
這也難怪2023年前三季度逸仙電商的營收再度下滑了13%，畢竟復蘇周期，不大力投放做廣告，市場份額很快就會被搶走。
對比珀萊雅三季度費用變化，后者營銷費用同比增長了33%，就連上海家化同期營銷費用也增長了4.15%。復蘇周期大家都在拼命搶市場，而逸仙電商卻似乎把市場份額拱手讓人。
換個角度，從管理層的視角來看，放棄營收增長，轉而縮減開支，改善利潤表現，可能也是不得已而為之。
畢竟多年虧損之后，管理層需要向市場證明，公司有實現盈利的能力。再加上如今面臨著退市風險，逸仙電商不得表現出一定的盈利能力，哪怕是失去復蘇增長的機會，但長期來看，這似乎無異于飲鴆止渴。
天眼查APP信息顯示，逸仙電商（完美日記）在上市前經過數輪戰(zhàn)略融資，上市前一輪的估值為40億美元。多輪融資之后，逸仙電商2020年順利登陸資本市場，登陸二級市場的三年也是逸仙電商不斷虧損的三年。
而虧損的原因在于，過去的完美日記，似乎并沒有建立起真正意義上的品牌護城河。
2018年、2019年的營銷費用分別為3.093億、2.093億，分別占整體費用的比例分別為48.7％、41.3％。這一時期，營收快速增長。2022年，公司營銷費用同比減少38%，而營收同比減少36%。
當市場中丸美、花西子等玩家開始崛起，完美日記可能并沒有足夠的資源和品牌忠誠度來支撐起業(yè)務的長期增長。
這一點也體現在經營負債的變化上。
三季報顯示，報告期公司的應付賬款為1.06億，同比減少了32.85%。一般來說，應付賬款多為公司向上游廠商支出的相關費用。這部分費用的減少，可能也說明公司業(yè)務需求可能在下降。
經營負債之外，反映公司經營質量的另一個數據是現金流。
從2022年報來看，逸仙電商的現金流情況不容樂觀。全年經營活動產生的現金流凈額只有1.36億，投資活動產生的現金流凈額為-11.55億，籌資活動產生的現金流量凈額為-6.54億，
雖然籌資活動中，有現金支出6.55億用于回購股份，但整體來看，現經營金流情況依舊需要改善。
好的一面是，截至第三季度，公司的現金以及現金等價物還有7.97億，而且2020年上市所籌到的66.81億資金也還沒有用完。接下來要不要用更多的資金來回購股份？如何改善營收增長，進一步提升經營現金流表現？也許是需要管理層深思的事情。
從以上分析可得，如今的美股市場并似乎沒有低估逸仙電商，要想扭轉瀕臨退市的局面，還是要從業(yè)務著手，因此，轉型是逸仙電商必須走的一條路。
從美妝到護膚，逸仙電商的轉型與救贖
查理芒格在談他的投資理念時提到這樣一個觀點：“放棄爛機會，放棄看起來很好但實質上很爛的機會，下重注在那些實質上很好的機會上”。
對于企業(yè)而言，則是要放棄爛的企業(yè)，放棄看起來很好但實際上很爛的企業(yè)。
好的企業(yè)是以經營為目的的，因此往往不太在意短期的利益得失，更在意長期主義的經營體質。但也有一類這樣的企業(yè)，身處一個好的賽道，靠著紅利期飛速成長，紅利消失后自身的經營短板開始更多地顯現出來，資本市場表現也一路走跌。
這樣的企業(yè)要想重獲資本青睞，則需要打一場結結實實的“翻身仗”。
短期來看，股價是逸仙電商短期經營策略的錨點，如何盡快地把股價穩(wěn)定在1美元以上，是逸仙電商需要完成的一次自我救贖。
股價的問題，本質上是個財務問題，改善財務的重點還是在于經營。
逸仙電商明白需要完成業(yè)上的轉型。逸仙電商創(chuàng)始人、董事長兼CEO黃錦峰確立了公司的新目標，這個目標就是護膚賽道。
從數據來看，業(yè)務的轉型是效果的，Galénic和Eve Lom兩大高端護膚品牌在集團內部的營收占比從2021年的4.9%到2023年上半年的近21%，已經逐漸在成為新的增長業(yè)務。
不過，轉型護膚業(yè)務似乎也有諸多不順。
今年三季度財報顯示，集團的護膚品牌三季度整體凈收入同比下降4.1%至2.59億元。對此，逸仙電商表示，旗下品牌戰(zhàn)略作出了調整，將逐步淘汰Abby's Choice（完子心選）品牌。
2020年3月，逸仙電商宣布孵化護膚品牌完子心選，隨后又埋下高端護膚品牌Galenic 法國科蘭黎，此后又收了DR.WU達爾膚在大中國大陸市場的業(yè)務、收購了英國知名護膚品牌Eve Lom。
可以說，放棄完子心選之后逸仙電商的護膚品業(yè)務，大都是靠并購而來的。
并購是一把雙刃劍，帶來了新的可能性，也帶來了商譽風險。
對于業(yè)務而已，并購意味著業(yè)務擴容，也意味著新的增長空間，是戰(zhàn)略轉型必須走的路，但在財務上，轉型并購產生的商譽，未來可能會成為壓垮股價的“最后一根稻草”。
根據2020年到2023年的三季報顯示，公司的商譽分別為2059.60萬、7.76億、8.20億以及8.88億。要知道，2022年全能公司的凈虧損就已經超過8億。未來這些商譽計提減值之后，可能也會進一步影響公司的利潤表現。
財務影響之外，轉型面臨的挑戰(zhàn)也體現在業(yè)務上。
好的一面在于，DR.WU以及Eve Lom的確為公司帶來了更高的毛利。數據顯示，2021-2023Q9，公司的銷售毛利率分別為67.39%、66.80%以及73.57%，毛利率有望進一步提升。
毛利率的提升表明，轉型護膚品的戰(zhàn)略的確是一條“救贖”之路，如何走好這條轉型之路，可能關乎未來二級市場對逸仙電商的定價。
護膚賽道是一個“慢節(jié)奏”賽道，需要更多品牌投入以及研發(fā)投入，但在研發(fā)投入上，逸仙電商做得似乎還不夠好。體現在費用支出上，2022年全能，公司市場銷售管理費用為30.51億，相對應的研發(fā)投入僅有1.27億。
完美日記靠流量起家，但流量是賦能，要想坐穩(wěn)，不僅僅要有流量，還是要有品牌。尤其是對護膚品來說，深挖品牌的價值，加大投入研發(fā)，在業(yè)務上精耕細作，尋找復利增長，可能才逸仙電商的翻身之道。
結語：
多年虧損之后，對逸仙電商來說，離開流量增長的舒適區(qū)，開辟品牌長效增長之道也許是一條陽關大道。
只不過，1美元這條美股“生死線”依然要過得去，市場需要一個交代，投資人也需要一個交代。回購股票，是見效最快的一個策略。
三季度財報中逸仙電商也透露，將進一步加大股票回購力度，回購的股票總額度從 1.5 億美元增至 2 億美元，并將有效期延長至 2025 年 11 月 19 日。
新一輪的回購能不能穩(wěn)住股價有待進一步觀察，但有一點可以確定的是，要真正實現“翻盤”，還是得靠業(yè)務上的突破。
未來，逸仙電商這條路將怎么走下去，值得持續(xù)關注。
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